den oöverträffade störningen på fastighetsmarknaderna som orsakas av COVID-19 har långivare som tänker igen om möjliga konkursansökningar från sina låntagare. Lån som säkras direkt eller indirekt genom logi, detaljhandel, spel och detaljhandel tillgångar är under särskild nöd.
under fastighetsnedgången i början av 1990-talet ansökte fastighetsägare och operatörer ofta om konkursskydd som en förhandlingstaktik och som ett sätt att skydda sina tillgångar från avskärmning. Dessa fall, som ofta drog på i flera år på enorma kostnader, hade ofta den önskade effekten av att ändra förhandlings hävstång med långivare.
COVID-19-krisen är utan tvekan mycket värre än finanskrisen 2008-2009 och utgör en mycket annan uppsättning riskfaktorer och lösningar för fastighetsinvesterare och långivare. Stay-at-home order har slutare nästan varje bransch som utnyttjar fastigheter för att bedriva sin verksamhet. I tidigare nedgångar förlitade sig fastighetsinvesterarna och långivarna på den dåvarande säkerheten om fortsatt hyresgästbeläggning och hyresbetalningar och, när det gäller Hotell, inneboende efterfrågan, även om kapitaliseringsräntorna expanderade till följd av en krympande ekonomi, brist på finansieringsalternativ och/eller en finansiell kris.
för närvarande betalar många hyresgäster inte hyra, och många av dessa hyresgäster kan aldrig återvända för att driva sina företag. Hotellfastigheter är ännu mer bekymrade. För veckan i Mars 22 till och med Mars 28 minskade beläggning och genomsnittliga dagliga rumspriser 68% respektive 39% jämfört med året innan och bidrog till en intäkt per tillgängligt rum, eller RevPar, minskning med 80% för veckan, enligt data från forskningsföretaget CoStar Realty Information Inc.
COVID-19-krisens fulla inverkan på fastighetstillgångar är en svart låda och ägare och långivare behöver åtminstone vara beredda på en mer gradvis återhämtning snarare än en V-formad återhämtning. I slutändan kan fastighetslångivare lämnas med påsen. Låntagare / investerare kommer att försöka minska skuldlån till en mer realistisk nivå beroende på hyresbetalande hyresgästbeläggning eller, när det gäller Hotell, återupptagande av resor.
de skuldbelastningsminskningar som låntagarna söker kommer att vara betydande, och om de inte kan nå en överenskommelse med långivare utanför domstol kommer låntagarna att lämna in Kapitel 11 och försöka tvinga långivare att acceptera skuldminskningar baserat på nya marknadsvärderingar. Detta problem kommer att bli mest uttalad när lån slutligen mogna och behöver refinansieras.
under finanskrisen 2008-2009 var antalet konkursansökningar begränsade. Anledningen till detta var dubbelt.
för det första krävde ändringar av den amerikanska konkurskoden 2005 gäldenärer som äger en enda kommersiell fastighet (dvs.(1) Lämna in en plan för omorganisation som har en rimlig möjlighet att bekräftas inom en rimlig tidsperiod eller (2) Börja göra betalningar till långivaren i ett belopp som motsvarar den nuvarande räntan på värdet av långivarens intresse i fastigheten.
för det andra innehåller en betydande andel av kommersiella fastighetslån som dokumenterats sedan slutet av 1990-talet en springande tillgångsgaranti som gör att lånet helt utnyttjar en eller flera låntagares huvudmän om låntagaren ansöker om frivillig konkurs eller samarbetar med fordringsägare för att orsaka ett ofrivilligt konkursförfarande.
dessa bestämmelser har i allmänhet fungerat som en effektiv gift piller, avskräcka konkurs anmälningar av kommersiella fastigheter låntagare. Domstolarna har konsekvent upprätthållit giltigheten av dessa garantier. Samma begrepp och begränsningar kommer att gälla mitt i den nuvarande krisen.
fastighetskonkurrensberättelsen om den senaste kreditkrisen slutar dock inte där. I vissa fall är fastighetslånet redan föremål för fullständig eller väsentlig användning av en eller flera låntagarens huvudmän. Detta var ibland fallet i bygglån, brygglån eller under omständigheter där det garanterade kassaflödet inte motiverade låneintäkterna som låntagaren begärde.
under omständigheter där ett lån som är föremål för huvudman/borgensman anlitas går i konkurs (enligt en slutförandegaranti eller på annat sätt), kan en konkursansökan från låntagaren inte väsentligt öka ansvaret för låntagarens huvudmän till långivaren med avseende på lånet.
under andra omständigheter, på grund av den nuvarande nöd och förekomsten av andra garantier, har låntagarens huvudmän (som är parter i den springande garantin) inte längre något väsentligt nettovärde.
slutligen, under andra omständigheter, tillhandahöll endast den operativa partnern (och inte den finansiella partnern) den springande garantin i samband med konkurs och eftersom problem med fastigheten fortsätter att presentera sig, har den operativa partnern inte längre någon kontroll över låntagaren och kan, beroende på dokumentationen mellan partnerna, inte vara i stånd att förhindra att en konkursansökan uppstår. Under sådana omständigheter förblir en konkursansökan av låntagaren ett betydande hot mot långivaren.
på grund av den hastighet med vilken denna kris inträffade och eftersom vi bara är dagar in i den första månaden av COVID-19-krisen när hyres-och räntebetalningar missas har det sätt på vilket fastighetslån kommer att lösas ännu inte fastställts. Många av de institutionella långivare och kommersiella inteckning-backed securities servicers slår tillfälliga pausknappar.
men utan tvekan har vissa fastighetslånare upplevt marginallån och andra kanske inte har bandbredd, ekonomiska resurser eller önskan att gå igenom en långvarig träningsprocess. Som ett resultat kan vi förvänta oss att vissa av dessa lån kommer att handla och beroende på omständigheterna kring att vissa lån rättsmedel kan börja få utövas.
under sådana omständigheter, förutom en förlängning av krisen, långivare måste vara på sin vakt mot detta hot, särskilt under omständigheter där en fjädrande garanti i samband med konkurs är obefintlig eller på annat sätt sannolikt kommer att vara en ineffektiv avskräckande.
första stegen
om en fastighet låntagare filer för konkurs, bör långivaren överväga att lämna in en omedelbar rörelse att avfärda på flera grunder.
först bör långivaren undersöka om konkursansökan var korrekt godkänd av låntagaren. Sedan slutet av 1990-talet, många kommersiella fastigheter låntagare bildades som särskilda ändamål konkurs avlägsna enheter, eller SPEs. Spe: erna var strukturerade för att kräva att en eller flera oberoende styrelseledamöter, chefer eller medlemmar röstade för ett frivilligt konkursförfarande.
fastighetsägare och operatörer, i hast att lämna in, eller utan kunskap eller bortse från de organisatoriska dokument, kan orsaka deras låntagare att ansöka om konkurs utan att få samtycke av dessa styrelseledamöter, chefer eller medlemmar. I sådana fall bör långivaren som innehar skulden göra ett förslag om att avvisa konkursfallet på grundval av att det inte var korrekt godkänt.
vidare, om låntagarens eget kapital är betydligt under vatten (dvs. långivaren bör överväga att föra ett förslag om att avvisa konkursfallet på grundval av att ärendet inleddes i ond tro eftersom det inte finns någon realistisk möjlighet att en plan för omorganisation kommer att kunna bekräftas och att det verkliga syftet bakom arkiveringen bara var att försena långivarens utövande av rättsmedel.
tidpunkt för bekräftelse
om långivaren misslyckas med att få konkursfallet avskedat, har gäldenären-låntagaren i fall av kommersiella fastigheter med en enda tillgång ensamrätt i 90 dagar att (1) Lämna in en plan för omorganisation som har en rimlig möjlighet att bekräftas inom rimlig tid och (2) Börja göra betalningar till långivaren i ett belopp som motsvarar den nuvarande marknadsräntan på värdet av långivarens intresse i fastigheten.
långivare bör dock vara medvetna om att det finns en möjlighet för gäldenär-låntagare spelmanship att fördröja dessa tidsfrister i ett fall där en liten verksamhet som drivs av gäldenären-låntagare på plats kan hävdas att ta bort projektet från kategorin av en enda tillgång fastigheter fall.
om en rimlig plan lämnas in av gäldenären-låntagaren, skulle det ha ytterligare 60 dagar att begära godkännande av planen. Dessa tidsperioder kan förlängas för orsak. Vidare innehåller koden en hell-or-high-water-bestämmelse som kräver att planens exklusivitetsperiod inte får förlängas utöver 18 månader efter ansökningsdagen och godkännande av planen med en majoritet av borgenärerna får inte förlängas utöver 20 månader efter ansökningsdagen.
Cramdown
det största hotet mot en långivare i en kommersiell fastighetsreorganisation är en cramdown.
men bekräftelsen och andra krav som en gäldenär måste uppfylla för att cramdown antingen en säkrad eller en osäker fordran i händelse av en enda tillgång fastigheter konkurs införa sådana bördor på en gäldenär som några kapitel 11 gäldenärer sannolikt kommer att uppnå framgångsrikt en omorganisation genom plugga ner långivaren.
om alla krav i en plan för omorganisation är uppfyllda, med undantag för en framgångsrik omröstning av fordringsägare, kan planen för omorganisation fortfarande bekräftas över invändningen från en avvikande klass. Detta är känt som en cramdown. I en kramdown kan gäldenären göra något eller flera av följande: (1) Minska kapitalbeloppet för den säkrade fordran till värdet på säkerheten, (2) sänka räntan, (3) förlänga förfallodagen eller (4) Ändra återbetalningsplanen.
dessutom kan gäldenären göra en minimal betalning på osäker fordran. För att en cramdown ska inträffa måste gäldenären uppfylla följande krav:
- minst en nedsatt klass måste ha accepterat planen (utan att räkna rösterna från insiders som innehar fordringar);
- en klass med högre prioritet enligt planen måste betalas i sin helhet innan någon juniorklass kan få något, såvida inte (1) en sådan seniorklass samtycker till mindre behandling eller (2) en borgenär eller aktieägare i en juniorklass ger gäldenären nytt värde för att hjälpa till med omorganisationen;
- gäldenären måste visa att planen är rättvis och rättvis och inte diskriminerar orättvist med avseende på varje klass av fordringar och intressen som är nedsatt och inte har accepterat Planen; och
- gäldenären måste visa att Planen sannolikt inte kommer att följas av en likvidation eller ett behov av ytterligare finansiell omorganisation till följd av en efterföljande lånefall eller på annat sätt.
långivare svar på en gäldenär föreslagna Cramdown Plan
i en enda tillgång fastigheter konkurs, var och en av kraven på en bekräftelse av en cramdown plan skapa antingen bördor för gäldenärer/låntagare eller möjligheter för långivare som gör en framgångsrik bekräftelse av en sådan plan avlägsen.
röstning eller anspråk på att blockera bekräftelse
eftersom långivarens fordran sannolikt kommer att anses vara underförsäkrad kommer den att delas in i två fordringar: (1) ett säkrat fordran lika med värdet av dess säkerheter och (2) ett osäkert bristkrav för saldot. För en nedsatt klass att acceptera planen fordringsägare som innehar minst två tredjedelar av de tillåtna fordringarna i klassen, inklusive mer än hälften av det faktiska antalet tillåtna fordringar som röstar, måste rösta för godkännande.
eftersom långivarens undersäkrade fordran vanligtvis är tillräckligt stor för att kontrollera den osäkrade borgenärsklassen, kan långivaren ofta blockera bekräftelse av en cramdown-plan.
detta scenario gäller i de flesta enskilda tillgångsfastigheter, eftersom de enda andra fordringsägarna är handelsfordringsägare som är skyldiga relativt små belopp. Det finns dock en ökad risk för cramdown om det finns andra underordnade långivare i kapitalbunten för samma låntagare. Detta skulle vara fallet om det fanns andra hypotekslån på en fastighet men borde inte vara fallet om det finns mezzaninskuld som uppstår av en separat låntagare och säkras av ett direkt eller indirekt eget kapital i fastighetsägaren.
om långivarens fordran inte är tillräckligt stor för att kontrollera klassröstningen, eller om långivarens bristkrav har klassificerats separat från de andra osäkrade fordringarna, kan långivaren försöka köpa tillräckliga fordringar från andra klassmedlemmar för att tvinga en negativ röst av klassen eller att kontrollera en tredjedel av beloppet för varje icke-Insider (dvs. tjänstemän, direktörer och andra kontrollpersoner hos gäldenären) nedsatt klass för att blockera bekräftelse.
eftersom konkursdomstolen kan tillåta fordringar som köpts av en borgenär som inte handlar i god tro, uppstår frågan om inköp av fordringar i syfte att förhindra bekräftelse utgör ond tro. Eftersom koden inte ger någon vägledning om vad som utgör ond tro, lämnades det till domstolarna att utveckla en standard.
medan det finns lite USA. Högsta domstolen eller circuit court vägledning i ämnet, en allmän ram växer fram för de typer av motiv som kommer att leda till ett konstaterande att agera i ond tro. Det framväxande testet är huruvida borgenären agerade i enlighet med ett baktanke som inte var relaterat till skyddet av den säkrade borgenärens fordringar i ärendet, såsom illvilja, utpressning, avsikt att förstöra gäldenärens verksamhet för att främja ett konkurrerande företags intressen, avsikt att dra nytta av köpet eller från information som erhållits därigenom, avsikt att få kontroll över gäldenären, avsikt att blockera bekräftelse av en plan eller avsikt att få en orättvis fördel vid utformningen av konkursförfarandet.
fynd av ond tro bör vara undantaget, inte regeln, men det parti som försöker utse en annans röst bär bördan att bevisa att det inte kastades i god tro. Dessutom är det viktigt att notera att inköpskrav för att främja borgenärens egenintresse är tillåtet och inte utgör ett baktanke som utgör agerande i ond tro.
fallet i re Kovalchik, ett orapporterat konkursdomstolsbeslut i Pennsylvania, fastställde köp av blockerande fordringar av ett dotterbolag som skapats av den säkrade långivaren i syfte att blockera bekräftelse. Domstolen fastslog att köpet av fordringarna var tillåtet och att fordringarna kunde röstas eftersom (1) Alla försämrade icke-insiderfordringar i klassen erbjöds samma möjlighet att sälja; (2) det erbjudna priset var 100% av varje fordran med omedelbar betalning i sin helhet; (3) den inköpande enheten identifierade sig som den säkrade borgenären; (4) Det fanns ingen dubbelhet i hanteringen av borgenärerna; och (5) erbjudandet om köp behandlade de osäkrade borgenärerna lika och rättvist.
domstolen konstaterade att ingen formell värvningsprocess krävdes eftersom ingen rabatt begärdes av inköps borgenären och noterade att en borgenärs egenintresse i inköpskrav inte var ond tro. Följaktligen, om långivaren betalar 100% för kraven, är det inte troligt att långivaren kommer att befinnas agera i ond tro. Därför, om det är villigt att investera i köpta fordringar, kan långivaren förhindra att en nedsatt klass röstar för en cramdown-plan.
i vissa situationer, som till stor del är beroende av fastighetsvärde, kan en borgenär med lägre säkerhet välja att få sin fordran behandlad som helt säker enligt avsnitt 1111 b i konkurslagen. Eftersom gäldenären kanske inte är skyldig att klassificera det osäkra bristkravet i samma klass som andra osäkra fordringar, kan bristkravet inte kontrollera den osäkra klassröstningen.
under en sådan omständighet kan den säkrade borgenären välja att få sin fordran behandlad som helt säker så att bristkravet behandlas enligt gäldenärens plan som en del av långivarens säkrade fordran. I så fall kräver avsnitt 1111(b) att den säkrade fordran (hela beloppet för Långivarens prepetitionskrav) betalas i sin helhet enligt planen med en viktig varning: betalningsströmmen enligt planen måste ha ett nuvärde som motsvarar värdet av långivarens säkerhet, dvs. fast egendom, vid planbekräftelse.
följaktligen avsnitt 1111 (b) ger förhandlings-och rättstvister hävstång till en annars under säkrade borgenär att omintetgöra cramdown på genomförbarhetsgrunder (dvs. gäldenären kan inte rimligen återbetala hela beloppet av långivarens prepetition fordran över planen återbetalningstiden). Om denna invändning misslyckas och Planen bekräftas, långivaren sedan åtnjuter upp framtida värdet av fastigheter, eftersom det behåller sin inteckning för att säkra hela beloppet av långivarens prepetition fordran, och i varje fall, långivaren har rätt att samla in hela beloppet av sin prepetition fordran över planen återbetalningstiden.
det är också viktigt att notera att enligt konkurskoden avsnitt 1111(b) har en långivare som innehar ett lån utan lån i allmänhet rätt att hävda sitt krav med hjälp av regressrätt och ställa in långivarens valrättigheter enligt ovan.
Absolute Priority Rule
en plan kan packas ner på en avvikande klass av fordringsägare endast om varje klass med högre prioritet betalas i sin helhet innan någon juniorklass får något. Följaktligen kan partnerna i gäldenären (dvs. eget kapital) inte behålla sina egna andelar i gäldenären om inte alla seniora borgenärer betalas i sin helhet.
frågan om en borgenär har betalats i sin helhet är i sig subjektiv fråga som kan innebära användning av förutsägelse, särskilt när man fördelar eget kapital i den omorganiserade gäldenären enligt planen. Som sådan, om eget kapital försöker införa en orimlig cramdown plan på långivaren (dvs. en plan som upprätthåller för eget kapital en betydande ägarandel i den omorganiserade gäldenären), har långivaren rätt att utmana planen i domstol genom att använda expertutlåtanden från fastighetsvärderingsexperter att det inte betalas i sin helhet.
om långivaren visar att den är villig att aggressivt försvara sina absoluta prioritetsregelrättigheter, kommer det egna kapitalet att motiveras att agera mer rimligt eller möta verkligheten att det inte kommer att behålla något under omorganisationsplanen.
det bör dock noteras att det finns ett undantag från den absoluta prioritetsregeln som kallas ”new value exception.”Detta undantag gör det möjligt för aktieägarna att behålla sina ägarintressen även om oprioriterade fordringsägare inte får full betalning av sina fordringar, förutsatt att sådana aktieägare bidrar med nytt kapital till den omorganiserade gäldenären i ett belopp som rimligen motsvarar deras kvarhållna intresse i gäldenären.
det nya värdeundantaget kräver att aktieägarnas kapitalinfusion är (1) väsentlig, (2) Ny, (3) rimligt likvärdig med den ränta som behålls, (4) i form av ”pengar eller pengars värde” som utgör mer än ett löfte från aktieägarna att göra framtida betalningar och (5) nödvändigt för en omorganisation.
konkursdomstolen måste avgöra om aktieägarnas bidrag är tillräckligt för att de ska kunna behålla sina intressen, särskilt medan seniora fordringar inte betalas i sin helhet. I allmänhet avgör domstolen om bidraget är rimligt likvärdigt med värdet av de kvarhållna aktieintressen, om de yngre nedsatta klasserna har det bättre med det nya värdet och om det nya värdet gör Planen genomförbar.
det nya värdeundantaget från den absoluta prioriteringsregeln är ofta inte en betydande risk för långivare, eftersom om aktieägaren eller en junior långivare är villig att lägga mer hud i spelet genom att investera en betydande summa i gäldenären som sedan kan användas för att ta bort långivarens position i fastigheten, kan detta eget kapital skapa grunden för antagandet av en samförståndsplan.
planen är rättvis och rättvis
enligt koden föreskriver den rättvisa och rättvisa standarden att gäldenären inte kan bekräfta en plan för omorganisation över invändningen från en klass av säkrade fordringsägare om inte Planen föreskriver fördelningar av egendom som är lika i värde till det tillåtna beloppet för deras fordringar. För att uppnå detta måste Planen tillåta den säkrade borgenären att behålla sin panträtt och få uppskjutna kontantbetalningar lika med nuvärdet av säkerheten som säkrar lånet.
ett andra alternativ för att uppfylla denna standard i en cramdown-plan kan uppnås om den säkrade långivaren får den otvivelaktiga motsvarigheten till sitt krav. En borgenär med säkerhet erhåller den otvivelaktiga motsvarigheten till fordran när till exempel den borgenär med säkerhet erhåller en återbetalning av en del av sin säkerhet medan återstoden av sin fordran med säkerhet fortsätter att säkras av den återstående säkerheten, och när gäldenären föreslår att betala nuvärdet av den återstående fordran med säkerhet under en tidsperiod.
med tanke på den expansion av kapitaliseringsgraden som har inträffat i den senaste kommersiella fastighetscykeln kommer gäldenärer sannolikt inte att kunna bevisa att en säker långivare har fått fördelningen av fastigheten med ett nuvärde som motsvarar det tillåtna beloppet för dess fordran. I ett sådant fall kommer det egna kapitalet i gäldenären lämnas med endast ett lönsamt alternativ — att avstå några intressen i fastigheten eller begära att den ledande långivaren samtycke till en plan som lämnar eget kapital med endast en mindre efterställda intresse i fastigheten ofta kallas ett hopp certifikat.
Genomförbarhetskrav för en Cramdown-Plan
innan en domstol bekräftar en cramdown-plan måste konkursdomstolen bland annat avgöra om planen är genomförbar. Med andra ord måste konkursdomstolen finna att Planen sannolikt inte kommer att följas av en likvidation eller ett behov av ytterligare ekonomisk omorganisation. Även om genomförbarhetskravet inte garanterar den omorganiserade gäldenärens framgång, kräver det att planen gör det möjligt för den omorganiserade gäldenären att växa fram lösningsmedel och med rimliga utsikter till finansiell stabilitet och framgång. Bördan ligger på gäldenären för att bevisa att planen är genomförbar.
i allmänhet inkluderar de faktorer som konkursdomstolen anser vid fastställandet av genomförbarhet: (1) företagets intjäningsförmåga (dvs. kassaflöde från fastigheten); (2) kapitalstrukturens tillräcklighet; (3) villkoret för säkerheten och eventuell försämring som kan ha inträffat under konkursprocessen; (4) ekonomiska förhållanden; (5) förvaltningseffektivitet; (6) tillgången på kredit, om det behövs; och (7) gäldenärens förmåga att möta investeringar.
konkursdomstolen är skyldig att utvärdera tidigare intäkter (dvs., rörelseresultat) för att avgöra om de är ett tillförlitligt kriterium för framtida resultat och, om inte, göra en uppskattning av framtida resultat genom att undersöka förutsebara faktorer som kan påverka framtidsutsikterna. För att domstolen ska kunna utvärdera tidigare intäkter och uppskatta framtida intäkter måste gäldenären presentera kompetenta, konkreta och tillförlitliga bevis.
därför, även om gäldenärer kan lägga fram ett förslag om att omstrukturera sina skulder, gäldenärer bära en betydande börda för att fastställa att de kommer att kunna uppfylla de betalningar som föreslås i sina planer. I en enda tillgång fastigheter konkurs fall, domstolen kommer att neka bekräftelse om gäldenären inte kan bevisa planens genomförbarhet bygger på realistiska och kontrollerbara prognoser fastställa förekomsten av kassaflöde tillräcklig för att driva fastigheten och betala alla säkrade borgenärens fordran i sin helhet. I den nuvarande miljön för kommersiella fastigheter där fastighetsvärderingar kommer att ifrågasättas varmt skulle det vara en betydande börda för alla gäldenärer.
slutliga slutsatser
även om en cramdown fortfarande är det enskilt största tränings-och konkurshotet mot långivare, är detta hot mer fiktion än faktum. Även om bestämmelserna om cramdown är bland de mest komplicerade i koden, långivare har många vapen i sin arsenal för att undvika att få proppade ner över sina invändningar.
för att åstadkomma en kramdown måste alla gäldenärer uppfylla många sammanhängande krav, inklusive ett betydande krav på att planen är genomförbar.
slutligen, i enskilda tillgångar fastigheter konkurs fall, om en långivare gör ett avsnitt 1111 (b) val kan det vara mycket svårt för en gäldenär att uppfylla alla de krav som krävs för att åstadkomma en cramdown av en långivare.
återges med tillstånd. Ursprungligen publicerad 8 April 2020, Law360.
UBS kommersiell Mortg. Förtroende 2007-FL1 v. Garrison särskilda möjligheter fond L. P., Index nr 652412/2010, 2011 WL 900949 (Sup Ct NY Cty Mar. 8, 2011), motiverade att Lichtenstein-garantin, ”är en långivares försäkran mot att låntagare får vidta vissa handlingar, är ett vanligt inslag i kommersiella lån; sådana garantier innehåller nästan enhetligt språk som gör dem ovillkorliga och avstår från rätten att hävda försvar och beslutar att en garant som inte kan undgå ansvar enligt garantin eftersom garantin inte är en ogenomförbar påföljd.”