a pénzügyi válság 2008-as megjelenését követően a fedezeti alapok alapjai harcba szálltak a túlélésért. A kemény teljesítményfeltételek, a befektetők kiáramlása és a befektetők és a fedezeti alapok közötti kereslet-kínálat egyensúlyának változása mind hatással voltak a fedezeti alapok alapjaira. Azon kevesek egyike, akik ezen a habzó üstön keresztül viszonylag sértetlenül jelennek meg, a Permal Group. Az 1973-ban alapított és az amerikai alap óriás Legg Mason által 2005-ben megszerzett Permal megszabadult a vihartól, és 20 milliárd dolláros vagyonkezeléssel rendelkezik, beleértve a globális makró nagy részét (Lásd az ábrát.1), még mindig számíthat a legnagyobb alapok közé.
a cég folyamatos sikerének okai egyenesen előre mutatnak. Szorosan a portfólióstratégiák optimalizálására, a befektetőkkel való innovációra és a kockázatok ügyes kezelésére összpontosított. Számos területen is történt beruházás, nevezetesen a kezelt számla platform, amely jelenleg összesen 86 számlát tartalmaz, körülbelül 7,5 milliárd dollárral elosztva számos stratégiában (Lásd az ábrát.2.ábra.3).
releváns javaslat
Isaac Souede, a Permal Group elnöke, vezérigazgatója és vezető befektetési stratégája nemrégiben Londonban tett látogatása során bemutatta a fedezeti alapok folyóiratát azzal a lehetőséggel, hogy megvitassák, miért van az a javaslat, hogy az alapok alapjai továbbra is nagyon relevánsak a befektetők számára. A csoport londoni elnöke, Omar Kodmani is csatlakozott, aki az üzlet napi aspektusait kezeli.
Souede 1986-ban csatlakozott a Permalhoz. Tapasztalata a fedezeti alapok iparágának megjelenését és átalakulását öleli fel, néhány tucat menedzserből mára teljes értékű iparággá nőtte ki magát, több tízezer embert foglalkoztat, és kulcsszerepet játszik a világ piacain. Azzal kezdtük, hogy megvitattunk néhány ellentétet az idő között, amikor a fedezeti alapok jelenete valójában házipar volt, és most.
Alpha nehezebb megtartani
“az egész kulcsa a vezetők megtalálása és elérése volt” – mondja Souede. “A hype, az izgalom, a szexualitás maga volt a menedzser. És ma drámaian megváltozott. A menedzser ismerete vagy az adatbázisban való jelenléte valójában nem sokat jelent. A szexualitás valójában az, ahogyan összerakod, hogyan ítélkezel és hogyan változtatod meg a vezetőket, mert az Alfát egyre nehezebb megszerezni és még nehezebb megtartani.”
az evolúció egy olyan szó, amelyet Souede gyakran használ. Csak a fejlődő cégek érhetik el a hosszú élettartamot a fedezeti alapok szektorában. Nyilvánvaló, hogy ez ugyanúgy vonatkozik az alapok alapjaira, mint az egységes alapkezelői alapokra. De az is nyilvánvaló, hogy egy bizonyos dinamizmus elengedhetetlen, különösen a menedzserek portfólióinak kezelésében. Ha van valami, akkor a dinamizmus szükségessége még fontosabbá válik, amikor a gazdasági és piaci feltételeket súlyos turbulenciák rontják. Ugyanilyen fontos, hogy a befektetőknek pontosan azt adják meg, amire szükségük van, számukra megfelelő módon.
“az alapok alapja üzletág fejlődése sokkal több testreszabás felé halad” – mondja Souede. “A kulcs az, hogy képesek legyünk értéket teremteni mind valós, mind észlelési szempontból az ügyfelek számára, és ezt nagyon következetesen tegyük. Ezen belül a Testreszabás gyakran az ügyfél azt akarja, hogy teljes mértékben részt veled, és szüksége van, hogy a másodpilóta te, hogy a pilóta. Meg kell oldania az Ön által nyújtott szolgáltatásokat, és pontosan meg kell adnia az ügyfélnek azokat a szolgáltatásokat, amelyeket Ön szeretne nyújtani, legyen szó a vezetők átvilágításáról, a terméktervezésről vagy a felülről lefelé néző nézetekről.”
a menedzser forgalma a Permalnál évente átlagosan 10-15% volt. Az elmúlt fél évtizedben ez azt jelenti, hogy a juttatások körülbelül kétharmada megváltozott. Ezzel párhuzamosan hétszeresére nőtt a külön számlák létrehozása a menedzsereknél az átláthatóság, a likviditás javítása érdekében, és lehetővé teszi az alap egyedi tervezését olyan módon, amely jobban testre szabható, mint egy összekapcsolt alap. Ez a Testreszabás kiterjedhet a díjakra és a feltételekre is.
a Souede valójában arról szól, hogy mit kell tennie a Permalnak, sőt minden befektetési menedzsernek a boldoguláshoz. A teljesítmény generálása és a kockázatkezelés egyszerűnek tűnhet, de az elmúlt években a piacok diszlokációja nem teszi őket.
kiváló kockázattal korrigált hozamok
“iparágunk elvárásait tekintve, függetlenül attól, hogy Ön egyetlen menedzser vagy alapalap, az elvárásnak díjak nélkül kell lennie, hogy mindig kiváló kockázattal korrigált hozamot hozhat létre”-mondja Souede. “Ez a legfontosabb feladat. Sok befektető mind az alapok alapjait, mind az egységes alapkezelői alapokat használja. Amikor megkérdezik a véleményemet, hogy hasonlítsák össze egymást, mindig ugyanazt mondom nekik: rajzolja fel egy kockázat-jutalom grafikonon, és hasonlítsa össze. Jön le, hogy a kockázattal korrigált hozamok, és kapsz a keep, vagy sem, hogy te egy egységes kezelő vagy egy alapkezelő alap.”
nyugdíjalapok elkülönített növekvő összegeket fedezeti alapok, beleértve alapok alapok, mert a bizonyítékok 8-10% – os hozam az elmúlt évtizedben. Ez idő alatt számos válság volt – a dot.com a csőd, a másodprím felrobbantása, a bankválság, a japán cunami és most az Európai államadósság-bonyodalom.
“ha megnézed, ha egy évtized alatt 8-10% – os hozamot generáltál, függetlenül attól, hogy egy menedzser vagy egy alapalap, akkor nagyon jó vagy” – mondja Souede. “Úgy gondolom, hogy ez valóban a hozzáadott érték javaslat megkülönböztető jellemzője. Az intézményi befektetőkkel is a kapcsolatról van szó, mivel a lámpa könnyebb számukra ebben az iparágban, és nagyon tiszteletben tartják igényeiket és kívánságaikat.”
azok az intézményi befektetők, akik tapasztalattal rendelkeznek a fedezeti alapoknak a saját befektetési kutatásaik felhasználásával történő elosztásában, és talán ezt a tanácsadók tanácsával bővítik, gyakran viszonylag statikus megközelítést alkalmaznak. Hajlamosak lehetnek arra, hogy nagyon nagy, jól ismert vezetőkhöz rendeljenek. Ezzel szemben a Permal sokkal dinamikusabbnak tűnik a portfólióépítésben, és viszonylag kis méretű vezetőket fog használni.
Alpha szállítása
“nálunk minden a Portfólió felépítéséről és az alpha szállításáról szól” – mondja Souede. “Ezen túlmenően sok ilyen intézményi cég számára ez az első lépés, és portfóliójuk részeként akarnak használni minket, még akkor is, ha előre mennek, és egyedi vezetőknek osztják ki őket. Azt akarják, hogy szakértelmünk és véleményünk segítsen nekik eldönteni, mit kezdjenek ezekkel a juttatásokkal. Az intézményi befektetők teljes spektruma van, azoktól, akik megengedik, hogy diszkrecionális alapon fektessünk be egy általuk leírt megbízáson belül, egészen azoktól, akik sokkal tanácsadói szerepben akarnak minket használni.”
az alapok alapjaiban lévő eszközök mintegy 40% – kal, mintegy 600 milliárd dollárra csökkentek 2008 óta. Néhány multi-menedzser cég vagyona jelentősen zsugorodott, nevezetesen az Man Group, az Union Bancaire Prive és az UBS, de mások ellenállóbbnak bizonyultak. A valóság az, hogy az intézményi befektetők nagy része továbbra is többkezelőn keresztül fektet be. Természetesen előítéletes az olyan alapok alapjaival szemben, amelyek a kockázathoz igazított teljesítményről erősebb nyilvántartást vezetnek, és nagyobb rugalmassággal rendelkeznek a befektetőknek kínált opciók tekintetében.
“a Permal hosszú ideje következetes előadók vagyunk, a nagyon nehéz piaci feltételek sok időszakában”-mondja Omar Kodmani, a londoni székhelyű elnök. “De a vezetők egyáltalán nem voltak ugyanazok.”Idézi a fedezeti alapok kutatási adatbázisát, amely azt mutatja, hogy a fedezeti alapok kevesebb mint 30% – ának ötéves múltja van. “Ez azt jelenti, hogy 70% jön és megy öt éven belül. A mi esetünkben azonban a kockázattal korrigált hozam miatt még mindig itt vagyunk.”
értékes szolgáltatás
a kockázattal korrigált teljesítmény minden fedezeti alap üzletág mozgatórugója lehet, de a befektetőknek nyújtott érték rugalmassága is szükséges. Ez a diszkrecionális menedzsment és a tanácsadói munka ötvözésének eredménye lehet.
“úgy gondolom, hogy felismerték, hogy a vezetők számára a juttatások felfedezése, kiválasztása, elosztása és megváltoztatása értékes szolgáltatás” – mondja Kodmani. “Van egy elfogadás, hogy ez a szolgáltatás ér valamit, és az a kérdés, hogyan teljesíted. És amennyire a diszkrecionális multi-manager cégek, mint a miénk, elfogadták, hogy ott van az ár-érték arány, és a szolgáltatásért érdemes fizetni.”
mivel a fedezeti alapok befektetése a 21.században bővült, nőtt annak a keveréke, amit az alapok alapja kínálhat a befektetőknek. A verseny más szegmensekkel, nevezetesen a tanácsadókkal is nőtt. De az alapok alapjai szélesebb körű készségbázist tartanak fenn, mint a legtöbb tanácsadó, átívelő átvilágítási szakértelem, portfólióépítési készség és a vezetők felfedezésének és együttműködésének története.
“van egy egész iskola a befektetők, akik a különböző okok miatt – szakértelem, költség vagy veleszületett konzervativizmus — nem akarja, hogy megpróbálja csinálni magukat, vagy megpróbáltak építeni valamit, és ez nem működött,” mondja Kodmani. “Sok dolog van, amit a Permal letesz az asztalra, és a befektetők bizonyos esetekben szelektívebbé válnak abban, hogyan akarják használni a hozzánk hasonló professzionális allokátorokat.”
konszolidáció shuffle
évek óta tartó beszélgetés után az alapok alapjai úgy tűnik, hogy a konszolidáció új hullámán mennek keresztül. Az Man Group nemrégiben felvásárolta az FRM-et, Arkie Busson EIM-je pedig tárgyalásokat folytatott a cég jövőjéről.
eközben a Gottex és az Union Bancaire Privee felvásárlók voltak az elmúlt hónapokban. Bár a ténylegesen bekövetkező üzletmenet viszonylag korlátozottnak bizonyulhat, a konszolidációt ösztönző nyomás nagyobbnak tűnik, mint valaha. A növekvő működési infrastrukturális költségek, a csökkenő Díjak és az alapok alapja szektor számára elkülönített összegek szorítása növeli a méretkövetelményeket. Az FRM például 8 milliárd dollárt kezelt, de még mindig úgy érezte, hogy hiányzik a szükséges Méret ahhoz, hogy többet fektessen be például a kezelt számlák infrastruktúrájába.
“véleményem szerint a szabályozási követelmények teljesítésének költségei és az Egyesült Királyságban, az Egyesült Államokban és az egész világon szükséges dolgok biztosítása miatt egyre nehezebb 5 milliárd dollár alatt tartózkodni a helyünkön” – mondja Souede. “Tehát úgy gondolom, hogy a belépési korlát nőtt, és az a képesség, hogy kicsi maradjon, és megfeleljen ezeknek a szabályozási követelményeknek, nagyon gazdaságtalanná teszi, ahogy egy bizonyos skála felé halad. Természetesen az ipar racionalizálását fogjuk látni.”
a hozzáadott nyomás a fedezeti alapok befektetésének megváltozott jellegéből származik. Mivel a legtöbb allokáció intézményektől származik, és a nagyok is, egyre inkább csak intézményi infrastruktúrával rendelkező cégekhez fognak allokálni. Ez azt jelenti, hogy számos erőforrást biztosít, beleértve (de nem kizárólagosan) a kezelt fióklétesítményeket, az elemzői csapatokat, a szabályozási megfelelést és a csúcskategóriás jelentéstételi és kockázatkezelési rendszereket. Az is egyértelmű, hogy egy ilyen platform működtetésének költsége csak növekedni fog.
portfoliók a RoRo piacon
alapok és más befektetők küzdöttek a 2010-es évek risk on, risk off (Roro) piacain. a hosszú/rövid részvénykezelőknek nehézségeik voltak az alkalmazkodással. Azokban a portfóliókban, ahol a Permal teljes mérlegelési jogkörrel rendelkezik az építkezés felett, több lépést tett a RoRo jelenség kezelésére. A prudens megközelítés fenntartása mellett a Permal nagyobb makrokiosztást vezetett be azoknak a cégeknek, amelyek irányultsággal rendelkeznek, vagy amelyek hosszú/rövid tőkebefektetést tartalmaznak. A diszkrecionális mandátumokkal ez azt jelentette, hogy a makro nehéz lesz a 15-25% – os tartomány felső vége felé. A 92% – ot meghaladó korrelációkkal 2011-ben nagyon kevés hosszú/rövid részvényportfólió biztosította azt a diverzifikációt, amelyet a befektetők általában keresnek.
“amit ebben az évben találtak, a vezetők csökkentették az expozíciójukat, és ezt úgy tették, hogy csökkentették mind a bruttó hosszú, mind a bruttó rövid” – mondja Souede. “A tavalyi ötlet, hogy az alfa-t egy teljesen Korrelált piacon hozzák létre, tévedésnek bizonyult. Tehát egy állandó szintről: több makró. Hosszú-rövid szintről pedig kevesebb nettó kitettség.”
az ebbe az irányba tett lépések a 2008-as pénzügyi Tűzvihar után kezdődtek. Azóta a kamat továbbra is a makro-és fix kamatozású stratégiákban van a hosszú/rövid részvénystratégiákkal szemben. “Ha megnézzük az Egyesült Államokat az elmúlt három évben 1 billió dollár fix jövedelembe került, és 400 milliárd dollár jött ki a részvényekből, ami az egyik oka annak, hogy a részvénypiacok annyira korreláltak ott” – mondja Souede.
2012-ben áprilisig a részvények korrelációja csaknem felére csökkent, és a long/short részvénykezelők csoportként erősen teljesítettek. De May látta, hogy a korrelációk ismét felfelé versenyeznek. “Valójában nem számít, hol vagy a részvényekben” – teszi hozzá. “Nem kellemes és nem szép.”
paradox módon talán Souede arra számít, hogy a részvények iránti kereslet normalizálódik. A kevésbé Korrelált piacon a hosszú/rövid részvénykezelők teljesítményének így javulnia kell.
fix hozam mellett a befektetési jegyek és államkötvények hosszú távú ciklikus emelkedése a végéhez közelít, ezért alternatívákra van szükség. Az alacsonyabb futamidejű kötvények vonzzák a Permal érdeklődését, beleértve a hosszú távú hiteleket, a tőkeáttételes kölcsönöket és a változó kamatozású eszközöket. Bár a május végi ‘risk off’ epizód látta, hogy a safe haven bonds and silts teljesít a legjobban, a Permal nem tartja jó hosszú távú javaslatnak.
a részvényekre való áttérés forgatókönyve az Egyesült Államok fiskális politikájának politikai egyértelműsége és a gazdasági stabilizáció lenne. Abban az esetben, ha egy kötvénypiaci eladás az Egyesült Államok tízéves hozamát körülbelül 2%-ról körülbelül 3% – ra teheti. Ez azt jelentené, hogy az átlagos amerikai kötvényalap körülbelül 10% – kal csökkenne.
“ha ez történt, azt hiszem, elkezdenénk látni a fix jövedelemtől a saját tőkéhez való áttérés kezdetét” – mondja Souede. “De mindaddig, amíg a fix jövedelem nem veszít tőke, akkor is, ha a hozamok de minimis, azt hiszem, a legtöbb befektető inkább ott maradni. A nagyon nagy intézményi befektetők nagyon-nagyon túlsúlyban vannak a fix jövedelműekkel szemben, a veszteségekre való érzékenység, a fix jövedelmek tartásának szabályozási előnyei és a részvényekhez viszonyított alacsonyabb volatilitás miatt. Ha van egy alapvető változás, azt hiszem, látni fogja őket, hogy drámai módon megváltoztatják a kiosztásukat. De azt hiszem, ez lesz szükség az első sokk, hogy igen, tudok veszíteni pénzt fix jövedelem.”
Kína stratégia
a feltörekvő piaci befektetések növekedése, beleértve a fix jövedelmet, a részvényeket és a devizákat, egy fényes folt volt. A Permal mindhárom eszközosztályt egyesítette egy Kínára összpontosító stratégia érdekében. A cél ismét az, hogy ezeken a piacokon a növekedési lehetőségeknek való kockázattal kiigazított kitettséget biztosítsunk. A részvények allokációjával a cél a részvénypiac felülmúlása, de a volatilitás és a béta fele. A Permal külön számlákat használ annak érdekében, hogy megőrizze az irányítást mind a hongkongi, mind a szárazföldi vezetők számára telepített eszközök felett. A többi részvénystratégiához hasonlóan a kínai megközelítés keveri az ágazati szakembereket az általánosabb menedzserekkel, amelyek a kereskedelem-orientált és az érték-orientált megközelítések között terjednek.
” Kínában, akár Hongkongban, akár Pekingben vagy Sanghajban, a fedezeti alapkezelők száma virágzik, de az igazi növekedés sanghaji székhelyű lesz ” -mondja Souede. “A kormány most minden eddiginél jobban megkönnyíti a tőke be-és kiáramlását, és úgy gondolom, hogy ez folytatódni fog.”
változó likviditási eszközök
a likvid termékek iránti befektetői kereslet folyamatosan fejlődött a likviditási spektrumban, a napi stratégiáktól kezdve a heti, havi és kétéves időtartamokig az illikviditási prémiumokat elfogadó befektetők számára. Az egyik stratégia megközelíti a Permal megalapozott makrostratégiáját, de a napi likviditás korlátaival teszi. A hosszabb időtartamú makrostratégia faktorelemzését használja, de ezt megismétli a napi stratégiában.
a Permal az ÁÉKBV-kben is kidolgozott stratégiákat néhány ügyfél számára. Ez egy kis része annak, amit a cég kínál, de Souede szerint soha nem szűnik meg meglepni, hogy honnan származik a befektetői étvágy.
“Európán kívül számos olyan befektetői csoport létezik, amelyek nagyon összpontosítanak az ÁÉKBV-kre” – mondja. “Tehát nagyon fontos, ha ezt az univerzumot lefedjük, hogy rendelkezzünk az ÁÉKBV-szakértelemmel, és tudjuk, hogy mely menedzserek rendelkeznek jó kényszerítő ÁÉKBV-stratégiákkal, mert részt veszünk az ügyfelek tanácsadásában az ilyen menedzserek portfólióinak felépítésében.”
a Legg Mason részeként a Permal hozzáfér azokhoz a méretarányokhoz, amelyeket az alapkezelők többsége csak irigyelhet. Függetlenül attól, hogy támogatja a kezelt fiók infrastruktúráját, bővítési tőke vagy az amerikai disztribúciós izom Legg Mason hasznos vállalati szülőnek bizonyult.
“Legg Mason jó szülő” – mondja Kodmani. “Ezt az extra kényelmi szintet adják a nagy intézményeknek, belföldön, az Egyesült Államokban és világszerte, akik olyan ügyfelekhez akarnak allokálni, akik egy nagy független Vagyonkezelő tulajdonában vannak. Remek partnerré tesz minket.”